SET 04, 2006Os
preços das ações são determinados no Mercado,
onde os vendedores suprem a demanda dos compradores. Não há
equação exata que nos diga como uma ação
irá se comportar, mas leremos neste artigo algumas coisas sobre
as forças que movem uma ação para cima ou para
baixo.
Estas forças caem sobre três categorias: Fatores Fundamentalistas,
Fatores Técnicos e o Sentimento do Mercado.
Fatores Fundamentalistas
Em um mercado eficiente, os preços das ações seriam
determinados primariamente por fundamentos, que, num nível básico,
refere-se à combinação de duas coisas:
1) uma base de lucros (ex: Lucro por Ação);
2) um múltiplo de valuation (ex: Relação
Preço/Lucro)
O investidor em ações clama por lucro. E lucro por ação
é o retorno deste investidor sobre seu investimento. Assim, quando
você compra uma ação você está comprando
uma fatia proporcional dos lucros futuros da empresa. Esta é
a razão para o múltiplo de valuation:
ele é o preço que você está pagando agora
para este futuro inteiro de lucros pela frente.
Parte deste lucro deve ser distribuída como dividendo, enquanto
a parte restante do lucro será retida pela companhia para reinvestimento
na própria empresa. Podemos pensar neste "rio de lucros"
futuros como uma função conjunta do nível atual
de lucros e do crescimento esperado na sua base de lucros.
Como mostrado no diagrama abaixo, o múltiplo de valuation
(ou seja, o Preço/Lucro) é um modo de representar o valor
presente descontado dos lucros futuros antecipados.
Sobre a Base de Lucros
Embora estejamos usando o LPA (Lucro Por Ação), uma medida
da Contabilidade, para ilustrar o conceito da base de lucro, existem
outras medidas de força dos lucros. Muitos argumentam que as
medidas de base do fluxo de caixa sejam superiores. Por exemplo: Fluxo
de Caixa Livre por Ação é usado como uma medida
alternativa de força dos lucros.
O modo como a força dos lucros é medida deve também
depender do tipo de companhia. Muitas indústrias têm suas
próprias medidas feitas especificamente para elas.
Investimentos no mercado imobiliário por exemplo usam uma medida
especial de força dos lucros chamada fundos de operações.
Na maioria das vezes, as companhias maduras são medidas por Dividendos
por Ação, que representa o que o possuidor da ação
realmente recebe.
Sobre o Múltiplo de Valuation
O múltiplo de valuation expressa
as expectativas sobre o futuro. Como já explicamos, este múltiplo
é fundamentalmente baseado sobre o valor presente descontado
dos lucros futuros. Portanto, aqui, os dois fatores chaves são:
1) O crescimento esperado;
2) A taxa de desconto que será usada para calcular
o valor atual dos lucros futuros. Uma taxa de crescimento mais alta
dará a ação um múltiplo mais alto, porém
uma taxa de desconto mais alta dará um múltipo mais
baixo.
O que determina a taxa de desconto?
Primeiro, ela é uma função do risco percebido.
Uma ação com mais risco ganha uma taxa de desconto mais
alta, que em volta ganha um múltiplo de valuation
mais baixo.
Segundo, é uma função de inflação.
Inflação mais alta recebe uma taxa de desconto mais alta,
o qual recebe um múltiplo de valuation
mais baixo (ou seja, os lucros futuros valem menos em ambientes com
uma inflação alta). Também pode-se, ao invés
da inflação, a taxa de juros básica, mas isto ainda
é discutível.
Em suma, os fatores chaves fundamentais são:
O
nível da base de lucros (representada pela medida de LPA, Fluxo
de Caixa por Ação, Dividendos por Ação);
O
crescimneto esperado na base de lucros;
E
a taxa de desconto -- que é por si só uma função
de inflação e risco percebido na ação.
Fatores Técnicos
As coisas seriam mais fáceis se apenas fatores fundamentalistas
ajustassem os preços das ações. Os fatores técnicos
são uma mistura de condições externas que alteram
a demanda de oferta e procura pela ação de uma empresa.
Alguns destes fatores técnicos afetam indiretamente os fatores
fundamentalistas. Por exemplo, o crescimento econômico indireto
contribuiria para o crescimento dos lucros.
Os Fatores Técnicos incluem o seguinte:
Inflação
- Nós mencionamos inflação como uma entrada no
múltiplo de valuation. Mas, pode-se
dizer também que a inflação é um grande
direcionador quando se fala em uma perspectiva mais técnica.
Historica-mente, inflação baixa teve uma forte correlação
inversa com valuation (lembre-se, inflação
baixa conduz a múltiplos altos, e inflação alta
leva a múltiplos baixos). Deflação, por outro lado,
é geralmente ruim para as ações porque isso significa
uma perda na força dos preços de venda dos produtos das
companhias.
Força
econômica do mercado e semelhança de setores -
As ações das companhias tendem a seguir o mercado e as
ações das indústrias que fazem parte do mesmo ramo
ou estão no mesmo nível industrial. Algumas firmas proeminentes
de investimento argumentam que a combinação de todo o
mercado e os movimentos setoriais determina a maior parte de um movimento
nas ações - ao contrário da performance individual
de uma empresa. Por exemplo, uma previsão negativa e repentina
para uma ação de empresa varejista (como Lojas Americanas
PN) atinge outras empresas do setor varejista numa forma "associativa"
ruim o que acaba derrubando a procura por ações do setor
varejista inteiro. E se há pouca gente interessada em comprar,
acaba que por derrubar as cotações já que há
mais vendedores querendo sair de ativos que não atraem outros
investidores ou que não saem do lugar.
Substitutos
- As companhias competem por investimentos com outras classes de ativos
em um cenário global. Isto inclui bônus de companhias,
commodities como petróleo ou açúcar, imóveis,
e investimentos no em outros países. A relação
entre procura por investimentos americanos e seus substitutos é
dificil de se mensurar, mas ela representa um importante papel no mercado.
Transações
Incidentais - são compras ou vendas de uma ação
que são motivadas por alguma outra coisa além da crença
no valor intrínseco da ação. Estas transações
incluem transações de executivos de dentro da própria
empresa, as quais são frequentemente pré-programadas ou
direcionadas por objetivos de de ajuste de carteira. Outro exemplo é
uma instituição comprando ou vendendo uma ação
para fazer hedge de algum outro investimeto.
Embora estas transações não representem necessariamente
que o investidor que fez isso acredite que o papel possa cair ou subir,
e sim que a operação foi realmente apenas de proteção
de outro investimento feito. Porém, eles criam impacto na demanda
de oferta e procura e portanto podem mover os preços das ações.
Um exemplo de hedge com ações seria comprar uma ação
de uma empresa de de determinado setor, e vender a ação
de outra empresa do mesmo setor. Ou até mesmo fazer arbitragem
com ações. Por exemplo, o investidor vende Vale5 e compra
Vale3.
Demográficos
- alguns estudos importantes têm sido realizados a respeito da
localização demográfica de cada investidor. E muito
disso concerne a estas duas dinâmicas a seguir:
Investidores de meia-idade estão numa fase de altos ganhos
com salários e bônus, e que tendem a investir no mercado
financeiro;
Investidores mais velhos tendem a sair do mercado com o intuito de
se aposentarem. A hipótese é que quanto maior a proporção
de investidores de meia idade entre as pessoas que investem, maior
é a demanda por investimentos e mais alto são os múltiplos
de valuation.
Tendências
- Freqüentemente uma ação move-se simplesmente de
acordo com uma tendência de curto prazo. Por um lado, uma ação
que está subindo pode ganhar forças, como se "o
sucesso alimentasse mais sucesso" e a popularidade elevasse
as ações ainda mais para o alto. Por outro lado, uma ação
às vezes comporta-se de modo oposto à tendência
do mercado. Infelizmente, por que os preços movem-se tanto para
cima como para baixo - e isso é mais óbvio quando se olha
o gráfico do lado esquerdo - saber que as ações
estão em tendência não nos ajuda a predizer o futuro.
Observe que as tendências poderiam também ser classificadas
sob Sentimento do Mercado que veremos mais à frente.
Liquidez
- é um fator importante e às vezes sub-apreciado. Ela
se refere a quanto de interesse e atenção uma ação
projeta no investidor. As ações da Petrobrás tem
liquidez altíssima e portanto as notícias sobre a empresa
geram uma resposta imediata nas cotações do ativo. E nas
empresas de médio porte (small-caps) a resposta a noticias é
mais lenta. O número de negócios é um indicador
de liquidez. Mas é também uma função de
comunicação das empresas (ou seja, o grau de atenção
que a companhia consegue da comunidade de investidores). Ações
de grandes empresas (large-caps) têm altíssima liquidez:
elas são muito procuradas e altamente transacionadas. Muitas
ações de empresas de médio porte (small-caps) sofrem
de um quase permanente "desconto de liquidez" porque elas
simplesmente não estão na tela do radar dos investidores
o tempo todo.
Sentimento
do Mercado - ele refere-se à psicologia dos participantes
do mercado, individualmente e coletivamente. Este é talvez a
categoria que mais nos atormenta porque nós sabemos que ela tem
uma importância crítica, mas estamos apenas começando
a entendê-la. O sentimento do mercado é geralmente subjetivo,
parcial e obstinado. Por exemplo, você pode fazer um julgamento
sólido sobre o crescimento futuro que uma ação
projeta, e o futuro pode até mesmo confirmar suas projeções,
mas neste interim o mercado pode miopemente duelar no curto prazo baseado
em uma simples notícia que mantém as ações
"artificialmente" em alta ou em baixa. E você pode ter
que esperar por um longo tempo que até outros investidores percebam
os fundamentos da empresa, e esqueçam a notícia pontual.
O Sentimento do Mercado está sendo explorado pelo campo de finanças
comportamental, que é relativamente novo. Ele inicia assumindo
que os mercados são aparentemente não-eficientes na maioria
das vezes. E esta ineficiência pode ser explicada pela psicologia
e outras ciências sociais. A idéia de aplicar as ciências
sociais às finanças foi totalmente legitimada quando Daniel
Kahneman, um psicologista, ganhou o Prêmio Nobel de Economia.
Muitas das idéias em finança comportamental confirma suspeições
notórias:
Que
investidores tendem a exagerar na ênfase que dão às
informações que lhes chegam facilmente à mente;
Que
muitos investidores reagem mais às dores de perdas do que com
o prazer a ganhos equivalentes, no mercado;
E que investidores tendem a persistir em um erro.
Alguns investidores clamam a estarem aptos a auferirem lucros com o
estudo da finança comportamental. Para a maioria, entretanto,
o campo é novo o bastante para servir como a categoria mais abrangente:
tudo o que não podemos explicar é posto dentro desta categoria
inexplicável.
Sumário
Tipos diferentes de investidores dependem de fatores diferentes. Investidores
de curto prazo e operadores tendem a incorporar e até mesmo priorizar
os fatores técnicos. Investidores de longo prazo priorizam fatores
fundamentalistas e reconhecem que os fatores técnicos representam
um papel importante.
Investidores que acreditam fortemente em fundamentos podem se reconciliar
às forças técnicas com o seguinte argumento popular:
fatores técnicos e sentimentos do mercado freqüentemente
surpreendem no curto prazo, mas fundamentos ajustarão as cotações
no longo prazo. Enquanto isso, podemos esperar mais estudos empolgados
na área de finanças comportamental, desde que as teorias
financeiras tradicionais não possam explicar o que já
ocorre no mercado.
Inflação
- Nós mencionamos inflação como uma entrada no
múltiplo de 
